A corto plazo, hay liquidez para enfrentar una crisis

Los últimos días han sido de mucha volatilidad y no han faltado análisis -algunos de importantes bancos de inversión extranjeros- que argumentan que la Argentina no tiene los recursos para cumplir sus obligaciones de corto plazo. La siguiente nota tiene por objeto analizar la capacidad que tienen el Gobierno y el Banco Central para responder a sus obligaciones de corto plazo en un escenario de crisis. No es un análisis de las políticas monetaria y fiscal seguidas por el Gobierno -hecho en otras notas- ni desconoce la dinámica de la deuda argentina.

Analicemos primero la potencial demanda de dólares en una crisis.

Por el lado de la deuda pública, los vencimientos relevantes en un caso de estrés son los que están en manos del sector privado, ya que son los que tienen riesgo de no ser refinanciados y ser transformados en dólares (los que están en manos del Estado serían refinanciados casi con seguridad).

De aquellos, en lo que queda de 2019 vencen unos 15.000 millones de dólares (considerando un dólar de 56 pesos). En el peor de los casos, es decir, que no haya refinanciamiento alguno de la deuda privada, la demanda de dólares proveniente de los acreedores privados del fisco sería por ese monto hasta fines de este año.

Si el problema no se circunscribiese solo a la deuda, la otra usina importante de demanda de dólares provendría del sector financiero. En caso de crisis, parte del circulante y de los depósitos querrían ir al dólar.

Los primeros candidatos son los depósitos a plazo, ya que las cuentas corrientes tienen un componente transaccional en su demanda; es decir, son necesarios para la operación de los que las tienen.

Algo parecido se puede decir del circulante en poder del público y del que está en manos de las entidades financieras; son necesarios para transacciones cotidianas en las que se necesitan pesos, desde comprar la tarjeta del transporte público hasta para que los bancos puedan abrir sus puertas.

Consideremos escenarios exigentes para el caso de liquidez de corto plazo. Durante la crisis del tequila, los plazos fijos se redujeron en el orden del 20%. Seamos más duros y digamos que el 25% de los depósitos a plazo (en pesos y en dólares) se retiran del sistema y se quieren ir al dólar.

Esto sin considerar que es probable que los depósitos en pesos se vean más afectados que los que están en dólares en caso de estrés -o sea, el escenario planteado es aún más exigente-. Esto representaría una demanda adicional de alrededor de 15.500 millones de dólares.

Sin perjuicio de lo dicho en el párrafo anterior, consideremos además que el 20% de las cajas de ahorro, cuentas corrientes y circulante (incluyendo el que está en manos de los bancos) se va al dólar. Esto representaría unos 4620 millones de dólares provenientes de estos depósitos y unos 3248 millones provenientes del circulante. Serían 7868 millones de dólares en total.

Quiere decir que la demanda de dólares que provendría del sector financiero podría ascender a unos 23.368 millones de dólares.

Para responder a la demanda de dólares el Banco Central tiene reservas internacionales por 62.404 millones de dólares (según su informe monetario diario del 22 de agosto). Acá hay consideraciones que hacer con respecto a la composición de las reservas.

Cómo se componen

Hay un swap con China de unos 18.000 millones sobre el cual es muy difícil conseguir la información contractual, pero se necesitaría algún tipo de habilitación para usarlo (la transformación a dólares se haría vía Hong Kong).

En las reservas también se cuentan los dólares que las entidades financieras tienen encajados en el Banco Central (14.256 millones de dólares) y que no deberían usarse en caso de que la crisis no envuelva al sector bancario (corrida).

También se computa una deuda con el FMI de algo más de 7000 millones de dólares y un swap con el BIS de Suiza. Aunque sea muy difícil saber hasta dónde estaría dispuesto el BCRA (y el Gobierno) a vender reservas en caso de crisis, nos hablan de la capacidad de respuesta del Gobierno.

Comparemos, entonces, las demandas que surgen de los escenarios descriptos arriba con el stock de reservas.

Si el problema fuese solo de deuda, sin envolver al sector bancario -lo que es improbable-, las reservas estarían holgadas. Si hubiese problemas en el sector bancario -sin problemas de deuda pública-, las reservas también alcanzarían, quedando unos 39.036 millones de dólares (62.404 menos 23.368). Si se presentaran los dos problemas juntos, la demanda total sería de 38.368 millones de dólares, cifra que es menor que las reservas internacionales.

Obviamente, esto es considerando que todas las reservas se puedan utilizar en caso de crisis y que no haya reservas inútiles (como sería el swap chino si no se pudiese usar cuando se lo necesita).

¿Y los bancos?

Dado que es probable que el sistema financiero se vea involucrado en caso de una crisis, parece relevante analizar la liquidez del sistema bancario.

Para responder a la demanda de depósitos, los bancos tienen las Leliq (1.280.223 millones de pesos) y los encajes (1.142.651 millones de pesos, teniendo en cuenta los que están en ambas monedas). No considero el efectivo en las entidades financieras porque usarlo compromete su operación (aunque los bancos podrían usar el efectivo en dólares en una buena proporción).

Todo esto suma 2.422.874 millones de pesos. La potencial demanda discutida (23.428 millones de dólares) representa 1.311.968 millones de pesos. Es decir, en todos los casos la demanda es inferior a la disponibilidad de fondos del sistema financiero.

Claramente, este análisis se abstiene de temas importantes como las consecuencias monetarias, inflacionarias y fiscales de una situación de crisis. Pero muestra que la Argentina tiene capacidad de respuesta a una crisis en el corto plazo.

La probabilidad de que ocurra la crisis y la manera en que se vaya a responder a ella es una cuestión que emanará de la interacción del contexto político (incluyendo la política monetaria que ha estado siguiendo el país) y su interacción con las expectativas del mercado.

Director de Proficio, exgerente de Investigaciones Económicas del Banco Central de Chile